Насколько далеко может зайти восстановление акций AI? Ключевыми факторами являются финансирование и прибыль

TL;DR · Акции концепции AI способствовали восстановлению американских фондовых рынков, но наблюдения на торговых площадках показывают, что институциональные средства еще не полностью восстановили риски. · Акции Meta были активно подписаны в рамках выпуска, а финансирование в размере 63 миллиардов долларов от Broadcom помогло снять опасения по поводу ужесточения каналов финансирования. · Broadcom предоставляет поддержку остаточной стоимости для сделок, что указывает на более высокие требования к механизмам распределения рисков в крупных финансированиях AI. · Основное внимание в отчетах крупных компаний смещается на капитальные расходы, коэффициенты использования, амортизацию и денежные потоки; рост спроса сам по себе уже недостаточен для объяснения оценки. · Ожидания, что Федеральная резервная система не будет действовать, остаются сильными, и заявления Уоша о последующих повышениях ставок могут изменить оценочную среду для технологических акций. · Автор считает, что в будущем следует настороженно относиться к тому, сопровождается ли ротация сектора AI более широким ужесточением кредитования; это сценарий риска, а не уже произошедший факт.

Финансирование AI продолжает поступать, и американские фондовые рынки также восстанавливаются. Однако готовность капитала платить за расширение и то, сможет ли расширение в конечном итоге принести достаточную прибыль, остаются двумя вопросами, которые необходимо проверить отдельно. Стивен Иннес в этом рыночном комментарии указывает на то, что инвестиции в AI переходят в стадию, где больше внимания уделяется условиям финансирования, способности к исполнению и доходности капитала.

Финансирование сняло тревогу

После распродажи на прошлой неделе торговля AI снова активизировалась. Во вторник индекс Nasdaq 100 вырос на 1,3%, а индекс полупроводников Филадельфии — на 3,6%. Падение цен на нефть также поддержало склонность к риску, основные фондовые индексы восстановили часть ранее потерянных технических позиций.

Одним из важных факторов, способствующих восстановлению настроений, является то, что рынок снова верит: расширение инфраструктуры AI все еще может получить финансирование.

Выпуск акций Meta на сумму 25 миллиардов долларов, как сообщается, был подписан примерно в пять раз. Финансирование в размере 63 миллиардов долларов от Broadcom и подача заявки на IPO Anthropic также помогли снять опасения инвесторов по поводу огромных потребностей в финансировании в индустрии AI.

Эти достижения показывают, что капитальные рынки все еще готовы финансировать расширение AI. Однако потребность в финансировании все еще существует, и то, сколько риска готовы взять на себя поставщики капитала и какие условия они требуют, постепенно становятся важными переменными, влияющими на этот раунд рынка.

Структура сделки Broadcom особенно заслуживает внимания. Согласно заявлению компании, Bank of America, Blackstone, Citigroup и Morgan Stanley обязались предоставить финансирование для вновь созданного специального целевого автомобиля (SPV), который будет приобретать AI-ускорители и сетевое оборудование Broadcom, а затем сдавать их в аренду Anthropic. Broadcom предоставляет поддержку остаточной стоимости, эквивалентную части суммы первичного финансирования. Это означает, что структура финансирования включает механизм распределения рисков будущей стоимости оборудования.

Таким образом, нельзя просто понимать эту сделку как заимствование Broadcom в размере 63 миллиардов долларов, и нельзя напрямую приравнивать завершение финансирования к тому, что проект уже подтвердил свою доходность.

По мнению Иннеса, финансирование Meta на фондовом рынке и привлечение крупного структурированного финансирования для строительства вычислительных мощностей совместно отражают изменения в инвестиционном цикле AI: масштаб строительства продолжает расширяться, и компаниям необходимо более активно привлекать внешний капитал. Таким образом, способность к финансированию становится частью конкурентоспособности отрасли.

Отчеты должны ответить на вопрос о доходности

Восстановление цен на акции не означает, что институциональные средства полностью перешли к оптимизму.

С точки зрения технического анализа, ETF QQQ, связанный с Nasdaq 100, снова поднялся выше 100-дневной скользящей средней, а индекс S&P 500 также вернулся выше 50-дневной скользящей средней. Однако восстановление цен не означает, что институциональные средства полностью перешли к оптимизму.

Иннес ссылается на наблюдения торговой площадки Goldman Sachs, которые показывают, что в тот день общая торговая активность оставалась низкой, а потоки капитала по-прежнему склонялись к продажам. Институциональные счета, работающие только на покупку, продолжают чисто продавать акции сектора связи и макроэкономические продукты; хотя хедж-фонды немного увеличили чистые покупки, объем торгов был ограничен. Риски стратегий на основе фундаментальных показателей также остаются близкими к недавним минимумам.

Эти наблюдения относятся к капиталу, охваченному торговыми площадками, и не могут напрямую представлять весь рынок. Тем не менее, они указывают на заметное расхождение: цены восстанавливаются, но позиции все еще выглядят осторожными.

После серии сокращений позиций, закрытие коротких позиций и покупка на падении могут способствовать восстановлению. Однако для дальнейшего роста потребуется более убедительное фундаментальное подтверждение. В ближайшее время отчеты и прогнозы крупных облачных провайдеров, таких как Alphabet, Microsoft и Amazon, возьмут на себя эту задачу по проверке.

Вопросы, которые волнуют рынок, также меняются. Рост спроса на AI по-прежнему важен, но инвесторы также хотят знать, сможет ли этот рост обеспечить достаточную прибыль для покрытия огромных расходов.

Капитальные расходы (Capex), то есть инвестиции в строительство дата-центров, покупку чипов и других долгосрочных активов, будут первыми, кто потребляет наличные; после ввода оборудования в эксплуатацию амортизация будет продолжать учитываться в затратах. Коэффициенты использования вычислительных мощностей, цены на услуги и спрос со стороны клиентов определяют, сколько дохода и прибыли могут принести эти активы. Несколько факторов в совокупности составляют полную картину инвестиционной доходности.

Таким образом, даже если гиганты продолжают увеличивать расходы на AI, это может не быть достаточным для стимулирования роста цен на акции. Инвесторы также должны оценить, как быстро новые инвестиции могут начать приносить доход, сможет ли денежный поток соответствовать этому, и потребуется ли компаниям продолжать финансирование в будущем.

Основной вывод Иннеса заключается в том, что понимание тенденций распространения AI и определение того, кто сможет получить достаточную прибыль от этого, становятся все более важными для обсуждения отдельно.

Ранее рынок AI больше сосредоточивался на технологических прорывах и дефиците ресурсов, в настоящее время финансирование, исполнение строительства и доходность капитала получают более высокий вес. Перспективы отрасли все еще привлекательны, но финансовые ограничения уже трудно игнорировать.

Влияние Федеральной резервной системы на стоимость капитала

Способность компаний AI продолжать финансирование также зависит от стоимости капитала на всем рынке.

На момент публикации статьи рынок в целом ожидает, что Федеральная резервная система сохранит процентные ставки на уровне 28 октября, но все еще считает, что в декабре возможны повышения ставок. Таким образом, внимание на этом заседании больше сосредоточено на пресс-конференции председателя Федеральной резервной системы Кевина Уоша.

Иннес считает, что устойчивость экономических данных и не исчезающие инфляционные давления затрудняют Федеральной резервной системе четкий переход к смяглению; однако, поскольку рынок уже полностью ожидает приостановки повышения ставок, немедленные действия могут вызвать неожиданный шок.

Таким образом, формулировка политики становится особенно важной. Если заявления Уоша заставят инвесторов снизить ожидания по поводу последующих повышений ставок, это может поддержать оценку технологических акций; если он подчеркивает необходимость дальнейшего ужесточения, краткосрочные казначейские облигации США могут быть распроданы, что приведет к росту доходности.

Цены на облигации и доходность обычно движутся в противоположных направлениях. Для технологических компаний рост процентных ставок может как увеличить стоимость финансирования, так и снизить приведенную стоимость будущих прибылей. Компании, чья оценка больше зависит от будущего роста, обычно более чувствительны к этому.

Падение цен на нефть временно снизило часть инфляционных опасений. Во вторник цена на нефть марки Brent опустилась ниже 114 долларов за баррель, ожидания прогресса в дипломатии на Ближнем Востоке помогли. Однако Иннес предупреждает, что жесткие физические поставки и неразрешенные региональные проблемы означают, что это снижение может не быть достаточным для установления устойчивой нисходящей тенденции.

Он также отметил, что золото поднялось выше 4,050 долларов за унцию, а биткойн получил поддержку около 80,000 долларов. В ходе предыдущего широкомасштабного снижения рисков различные активы были распроданы одновременно; эти активы стабилизировались, по крайней мере, предоставив некоторые признаки снижения давления на принудительные продажи. Однако только на основе восстановления нескольких классов активов недостаточно, чтобы утверждать, что рынок уже вошел в новую фазу.

Следующий шаг — наблюдение за кредитом

Риски этого восстановления могут не проявляться в первую очередь в виде резкого падения основных фондовых индексов.

Одним из сценариев, предложенных Иннесом, является то, что капитал сначала переместится из перегруженного сектора AI в защитные отрасли и акции с низкой волатильностью, при этом основные индексы временно сохранятся; если условия финансирования затем ужесточатся в более широких отраслях, кредитный рынок может первым подать сигнал тревоги, а ожидания прибыли компаний также будут пересмотрены. В дальнейшем, если несколько активов начнут падать одновременно, системные стратегии сокращения позиций и снижения рисков могут еще больше увеличить давление на индексы.

Это путь передачи риска, который необходимо наблюдать, а не результат, который автор считает неизбежным.

Что касается вторника, то рынок действительно показал улучшение: опасения по поводу финансирования AI несколько ослабли, кредитные спрэды сузились, цены на нефть снизились, а технологические акции восстановили часть утраченного. Сужение кредитных спредов означает, что инвесторы требуют меньшую дополнительную доходность от корпоративных облигаций по сравнению с государственными, что обычно отражает снижение их опасений по поводу кредитного риска.

Но эти изменения все еще требуют подтверждения отчетами и последующими условиями финансирования. Если крупные облачные провайдеры смогут доказать, что рост расходов поддерживается соответствующими доходами и денежными потоками, а заявления Федеральной резервной системы не приведут к значительному повышению ожиданий по ставкам, восстановление может продолжиться.

Напротив, если отчеты выявят большие финансовые недостатки, а стоимость заимствования для компаний снова вырастет, текущее восстановление настроений все еще может столкнуться с вызовами.

Что касается будущих рыночных тенденций, переменные, которые стоит отслеживать, уже очень конкретны: будет ли доходность новых инвестиций более ясной, будут ли условия финансирования оставаться стабильными и будет ли кредитное давление распространяться за пределы сектора AI.