什么是德尔塔对冲：中立化现货持有风险的方法

德尔塔对冲是一种通过持有相同规模的相反方向头寸，使两个建仓的价格风险相互抵消的策略。拥有现货的交易者通过卖出相同金额的期货，使得无论市场向哪个方向波动，整个投资组合的方向性趋近于中立。可以将其想象为巡航控制。它保持设定的状态，但仅限于前提不变的情况下。

德尔塔对冲概述

|--------------|-------------------------------------------------------------------| | 指标 | 详细 | | 定义 | 根据德尔塔持有相反方向的头寸，以抵消方向性风险 | | 规则 | 对冲规模 = 头寸的德尔塔 × 风险敞口。1:1的现货多头与短期期货的组合是德尔塔中立的基本形式。 | | 用途 | 将价格方向的资金成本和溢价因素分开 | | 不明之处 | 与伽马有关。德尔塔仅是瞬时值，包含非线性头寸的对冲在价格波动时会迅速崩溃 | | Phemex上的显示位置 | 无期限期货的头寸 | | 常见误解 | “德尔塔中立”并不意味着“没有风险” |

在Phemex的现货市场上，截至9月4日星期五交易结束时，ETH的价格为2,456.28美元，下跌了2.04%。这与CoinGecko的以太坊页面在四舍五入范围内一致。如果持有10个ETH，那么仅一次交易就会产生512美元的波动。德尔塔对冲是希望在继续持有的同时抑制价格波动影响的交易者的标准思路。然而，鲜有人提及的是，这种对冲仅仅是快照，维持它是有成本的，当无期限期货的持有成本超过其他费用时，可能会出现问题。

德尔塔是指某个头寸的价值对基础资产单位变动的反应程度。现货持有的1个币的德尔塔恰好为1.00，因此当价格上涨1美元时，利润为1美元。多头无期限期货的德尔塔也是+1.00，而空头则为-1.00。期权的有趣之处在于，买权的德尔塔在0到1之间，而卖权的德尔塔在0到-1之间，它们不是固定值，而是模型的输出。Cboe的期权学院是许多交易者首次接触这一概念的地方。

德尔塔对冲是指增加一个持有与现有德尔塔相抵消的德尔塔的头寸。Nasdaq的术语表对此进行了简洁的说明。

首先，需要整理容易混淆的点。delta这个词也指累积成交量德尔塔等订单流指标，但那是另一种工具，与对冲无关。

这种策略需要的情况是明确的。由于出售会产生税收、质押头寸崩溃，或者不想关闭仍然相信的假设等原因，不想放弃币，同时又想避免下一次下跌。对冲在一定程度上可以兼顾这两者。

如何计算对冲比例？

将所有持有的德尔塔相加，并采取相同规模的反向头寸。

假设你持有10个ETH。每个的德尔塔为1.00，因此头寸的德尔塔为+10。在9月4日星期五的收盘价下，名义价值为24,562.80美元。如果做空10个ETH的无期限期货，每个的德尔塔为-1.00，则头寸的德尔塔为-10，净值为零。

让我们通过实际的价格波动来验证一下。当ETH跌至2,200美元时，现货持有部分损失为10 × 256.28美元，即2,562.80美元，但空头部分将获得同样的利润。两者相互抵消，除去成本后，整体持平。

部分对冲也只需按比例进行相同的计算。如果对10个ETH做空6个ETH，则比例为0.6，净德尔塔为+4。在相同的价格波动下，损失将不是2,562.80美元，而是1,025.12美元，剩下40%的上涨部分。

如果两个头寸是不同资产，则会更复杂。如果对ETH做空没有自己无期限合约的山寨币，则比例会大大偏离1.0。在这种情况下，使用对ETH的贝塔，表示ETH波动1%时，另一个资产波动多少。如果对ETH的1%波动反应为1.4%，则名义上做空1.4倍。贝塔是基于历史数据的，因此它解释的是已经发生的关系。

什么是德尔塔中立头寸？

德尔塔中立头寸是指所有头寸合计后的净德尔塔为零的状态。在基础资产的小幅波动下，整体头寸几乎保持在同一位置。

然而，这并不意味着“没有风险”。这两种解释之间的差异正是大部分损失潜藏的地方。中立仅仅是对一个风险因素的描述。资金成本持续存在，现货与合约的价差可能会朝不利方向波动，带有保证金的头寸可能会被强制平仓。此外，对手风险、保管风险和稳定币风险仍然存在。

为什么德尔塔对冲需要重新调整？

首先，应该从更准确的解释开始。1:1的现货多头与线性无期限期货空头的组合没有伽马。两者随着价格同样波动，因此在2,456美元时中立，即使涨到3,000美元也仍然中立，不需要重新调整。

如果将其中一个头寸替换为非线性的，德尔塔就不会保持静止。伽马是指德尔塔对价格波动的变化程度。

让我们用数字来看一下。持有10个ETH，并对所有10个ETH卖出德尔塔为0.40的看涨期权。做空的看涨期权的德尔塔为-4.00，投资组合的德尔塔为+6。因此，做空6个ETH的无期限期货以保持平衡。接下来，当ETH上涨时，看涨期权的德尔塔上升到0.55，这一上涨就是伽马。看涨期权的德尔塔变为-5.50，净值为-1.50。原本应该中立的头寸在上涨阶段变成了空头。

要恢复平衡，需要以更高的价格回购1.5个期货。这样价格下跌后，看涨期权的德尔塔回到0.40，此时又变成了多头过剩，需以更低的价格卖出1.5个期货。

这意味着高价买入低价卖出，但这是对冲所指示的。

这就是负伽马，是由于做空期权而产生的结构性成本。这类似于在有风的房间里，恒温器为了保持温度而不断开启和关闭供暖，每次都消耗燃料。有关期权定价机制的更多信息，请参考期权定价的构成。

重新调整的频率由交易者决定，但无论哪种情况都会产生成本。如果将容忍幅度缩小，则需要频繁支付价差和手续费；如果放宽，则会面临漂移。费用会根据基础资产的波动性而增加或减少。波动越大，越不得不在不希望的价格上进行重新调整。

交易者如何在无期限期货中进行德尔塔对冲？

无期限合约成为加密资产对冲手段的标准是出于实际原因。由于没有到期日，因此无需进行滚动管理，且无期限期货的机制使得价格保持在接近现货的水平。以USDT计价的线性永续合约具有每个合约-1.00德尔塔的明显特性，因此调整规模非常容易。

对冲不是以金额，而是以币的数量来设计。如果以固定金额进行做空，那么在没有伽马的持仓中会再次出现类似伽马的偏差。如果以一定数量做空，即使价格变化，对冲也会保持准确。相反，如果以24,562美元的固定金额做空，价格波动时会产生偏差，需要进行类似于期权对冲的高价买入和低价卖出的修正交易。

第二个论点直接关系到实际资金成本。现货持有和期货保证金通常在不同的账户中，因此假设ETH在一周内上涨了30%。做空方在期货钱包中的抵押品会积累浮动损失，但抵消的利润在现货账户中，无法立即反映在保证金中。虽然表面上看是中立的，但在对冲方可能会被清算。

选择哪个交易所和哪种方式进行对冲是另一个论点，关于加密资产的对冲有详细的解释。

Delta对冲实际需要多少成本？

成本有四种类型，各自的性质完全不同。

|------------|--------------------------------|--------------------------| | 成本 | 因素 | 事前能否了解 | | 执行成本 | 再调整次数、点差、手续费率 | 是的，交易所会公布 | | 再调整成本 | 实现波动率和操作的容许幅度 | 不是，事后才能知道 | | 资金成本 | 持有时间和持仓偏向哪一方 | 不是，而且有可能是收取或支付 | | 基差 | 开仓时和闭仓时现货与永续合约的点差 | 部分可以，开始时的点差可以确认 |

执行成本在许多对冲中是最小的，大家首先会考虑的项目。再调整成本不是手续费，而是通过反向交易产生的实现损失，仅在持仓部分是非线性时才会发生。

资金成本最终会影响结果。由于无期限合约没有到期日，因此需要与现货挂钩的机制。资金成本的角色是，支付不是给交易所，而是定期在双方交易者之间进行的支付。当合约价格高于现货时，做多方支付给做空方，反之亦然。做空永续合约的对冲者在前者中会收到支付，而在后者中则需要支付。CFTC的期货术语表中整理了基本术语。

这里没有列出资金利率和时间表，这是故意的。资金利率是针对每个合约设置的，并在交易所的规定周期内重新发布，随着持仓状况而变化。影响交易的唯一数字是，在决定规模时该合约上显示的实时值。

形式不同，其差异决定了结果。执行成本与持仓接触的次数成正比，再调整成本与价格的移动幅度成正比，资金成本则随着时间的推移而积累。在不进行任何操作的情况下也会产生，几周内可能会超过再调整成本的总和。而且方向并不是单一的。在多头拥挤的情况下，做空的永续对冲仅持有就可能产生收益。相反，在空头拥挤的情况下，相同的对冲会产生成本。尽管如此，运营者有时会称之为市场中立。

Delta对冲的风险是什么？

对冲方的清算。 上述提到的失败是独立的风险。即使是正确方向的持仓，也可能会消失。从两个账户看是中立的，但在一个保证金引擎中并不中立。

减少的风险可能小于资金成本。 即使为了应对下跌风险而进行对冲，随着持有天数的增加，成本也会积累。长期来看，这并不一定会自动变成有利的交易。

基差与相关性。 用代理资产对冲某个资产时，会引入另一个变量。假设的贝塔在失效之前是有效的，但在需要对冲的情况下往往容易破裂。要进一步学习，可以参考Options Industry Council。

在必要时无法执行。 点差扩大，流动性降低，正是在需要再调整的市场中发生。模型上的成本往往假设在实际交易中难以进行的平静市场。

税务处理。 在许多法域中，即使没有出售任何一张合约，对冲也可能被视为应税的衍生品交易，其处理依赖于申报的制度。

常见问题

Delta对冲与做空相同吗？

不相同。做空是针对价格下跌的方向性交易，而Delta对冲是为了调整已经持有的资产规模，抑制整体的价格波动敏感度。表面上看是相同的Delta，但清算结构大相径庭。

可以不使用期权进行Delta对冲吗？

可以。许多加密资产交易者不使用期权。现货多头与线性无期限期货空头的组合，在许多操作场景中直接成为对冲策略。两者都是线性的，因此没有追逐伽马的情况。期权的引入是为了寻找线性组合无法构建的损益形状。

Delta对冲应该多频繁再调整？

专业的操作通常是以容许幅度而非时间来管理。例如，将Delta的容许范围设置为±0.5币，仅在持仓超出该范围时进行交易。固定时间的再调整，即使在没有波动的日子也会产生手续费。

Delta对冲在暴跌时也能发挥作用吗？

在价格方面是有效的。这就是目的所在。然而，在暴跌时，点差会扩大，资金成本条件会急剧变化，保证金不足的情况往往会出现在最不希望的持仓上。如果是用代理资产对冲，首先相关性就容易崩溃。

总结

如果将对冲设计为币的数量而非金额，那么在价格方面可以在之后保持不变。然而，成本是无法维持的。在开始之前，请确认您的合约的以下三点：做空方的实时资金成本、当前现货与永续合约的点差，以及在价格对做空方不利20%时所需的保证金。如果无法用当前的利率解释一个月的资金成本，那么这就不是对冲，而是支付确认成本的状态。