摩根大通的IBIT比特币ETF投资错失逃生口，避免6%扣减

iShares比特币信托ETF（IBIT）在8月26日收于44.46美元，约低于触发摩根大通2137.4万美元结构票据提前退出所需的63.69美元价格30.2%。

这些证券是与IBIT相关的银行债务，而不是交易所交易基金的股份。根据票据的最终条款，摩根大通金融公司仅在IBIT在该日期收于或高于其起始价格时才会自动赎回。黑石的基金页面报告了44.46美元的收盘价，使得未满足已发布的未调整数据的条件。

公共记录中没有独立的发行人或计算代理通知确认观察的最终处理。该文件允许在特定情况下进行调整和推迟。然而，根据可用的合同条款和公共价格，赎回付款不可用，证券继续朝着2028年8月的到期日发展。

错失的触发暴露了银行制造的加密产品的核心交易：投资者可以获得量身定制的收益，但他们的退出取决于合同日期和阈值，而不是他们随时出售流动ETF的能力。

一个错失的IBIT赎回触发改变了风险

摩根大通在2025年8月以每份1000美元的价格发行了这些证券。它们不支付定期利息。成功的一年赎回将每份证券的回报提高到1210美元，相当于本金加上21%的溢价。

公共价格使得票据低于该触发点。因此，投资者保留了摩根大通金融公司的一项无担保义务，由摩根大通公司担保，而不是收到赎回收益。原始的2137.4万美元发行规模并未确定在任何回购或取消后剩余的本金金额。

下一个具有约束力的价格测试将在2028年8月21日进行。票据的47.7675美元下行阈值，相当于其起始价格的75%，适用于最终计算日，而不是2026年的赎回日期。

如果IBIT在2028年收于63.69美元以上，到期付款将增加相当于基金百分比收益150%的金额到本金。收盘价在47.7675美元和63.69美元之间将返还本金。最终价格低于47.7675美元将导致从原始63.69美元起始价格的一对一下行，造成超过25%的损失。

IBIT的44.46美元收盘价在2026年的观察日期低于到期阈值，但该日期并未激活到期公式。最终的本金结果仍然取决于2028年的最终计算。

错失赎回也保留了票据的最终支付上行风险，如果IBIT在2028年收于63.69美元以上。投资者为此可能性付出了两年额外的发行人信用风险，没有定期收入和不确定的流动性。

IBIT在纳斯达克交易。这些结构证券未在交易所上市，摩根大通表示，任何二级市场可能有限或不可用。寻求提前出售的投资者必须依赖于由基金、利率、波动性、发行人信用和剩余衍生品收益构成的经销商价格。

入场经济从一开始就显示出成本差距。摩根大通在设定条款时估计每份1000美元的证券为926.20美元。其文件将差异归因于销售佣金和预计的结构和对冲经济等其他组成部分。

CryptoSlate对该票据的早期报道集中在杠杆上行和缓冲下行。8月26日的观察揭示了它们之间的时机风险：比特币的后期恢复仍可能改善最终支付，而合同则控制了退出日期。

新票据增加了扣减和弱资产风险

摩根大通正在营销一种不同的与比特币相关的结构，其成本位于参考指数内部。

初步的8月3日定价补充描述了与MerQube比特币波动优势指数挂钩的自动可赎回票据，并预计将在8月31日左右定价。实际利率和其他最终输入将在最终补充中确定。

该提议的票据声明每年至少14.50%的有条件利息，按季度支付。任何审查日期的支付要求指数收盘在其初始值的60%或以上。较低的观察结果在该期间内不产生利息。

该指数在该头条利率之前设置了两个拖累。即使策略未充分投资，每年也会扣除6%的费用，按日累积。它还从与IBIT相关的表现中扣除基于SOFR加1.25%每年的名义融资成本。

随着波动性的变化，敞口也会变化。在每周再平衡时，该指数将35%的隐含波动率目标除以IBIT的一周隐含波动率，限制在0%到500%之间。低隐含波动率可以提高敞口并放大融资成本。高隐含波动率可能会将敞口压低至100%以下，限制在IBIT反弹中的参与，同时6%的扣除仍在继续。

障碍不能降低到固定的“6%加SOFR和1.25%”的盈亏平衡率。融资随着敞口变化而变化，敞口随着波动性变化而变化。摩根大通的文件表示，这些扣除抵消了收益，加深了下跌，并使该指数落后于没有这些扣除的其他相同版本。

巴克莱提出了一种单独的结构，将风险集中在两个表现较差的加密基金中的任意一个。其初步的8月4日文件将该票据与IBIT和iShares以太坊信托ETF关联。

在每个相关的调用日期或最终计算日，回报较低的基金控制结果。控制基金可以在一次观察中从一个变为另一个。一个基金的收益不会抵消另一个基金的较弱表现。

巴克莱提案提供了30%的到期缓冲。如果回报较低的基金下跌超过30%，投资者将承担超过缓冲部分的一对一损失，最多可能损失70%的本金。初步条款还表明，自动赎回溢价至少为18%，在到期时对较低基金的正回报参与为200%。

该表显示了为何条款表上的最大百分比单独是不完整的。观察日期决定了投资者何时可以退出。障碍决定了利息是否出现。指数方法决定了ETF变动中有多少达到票据。最差机制允许一个资产主导支付，而交易商流动性则设定了提前退出的成本。

票据需求与现货需求的分歧

2025年摩根大通的申请允许发行人及其关联方使用掉期或相关对冲交易。它并不要求票据收益用于购买等量的IBIT股票或现货比特币。

因此，银行发行的票据量衡量的是对具有衍生品支付的债务义务的需求。ETF的资金流入则是单独衡量的。特定的对冲可能会影响ETF交易，但票据的本金金额本身无法建立ETF的资金流入或直接的现货购买。

比特币扩展到结构化信贷和其他金融产品，为投资者提供了比购买比特币或现货ETF更多的投资途径。每一个额外的包装都会在资产与投资者回报之间创造一套新的合同驱动因素。

8月26日的电话测试使这种分离变得具体。IBIT保持流动性和可观察性，而投资者的退出则依赖于一个日期和一个在未上市票据内的阈值。初步的MerQube产品增加了持续的扣除、浮动融资和波动性控制的曝光路径。巴克莱的提案增加了第二种能够控制结果的资产。

华尔街可以将现货加密ETF转变为带有熟悉的票息或溢价的债务。这种转变使投资者在合约而非ETF控制退出时承担时间风险、流动性风险和隐含成本。

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