当股权拥有真正的利润时，加密货币代币是否被高估？

Delphi Digital 的分析师重新引发了一个关于加密货币代币和公司股权是否可以共享价值而不产生冲突索赔的辩论。

摘要

• Delphi 分析师表示，股权通常捕获公司利润，限制了与之相关的代币可用的价值。
• 项目可以利用模糊的代币与股权的界限来支持超过持有者经济权利的估值。
• 回购、销毁和费用分享可以将代币价值与收入连接起来，但执行仍然是项目特定的。

在 7 月 15 日的圆桌会议上，分析师 Ceteris 表示，代币的市场资本化通常应低于分配给相关公司的价值，因为股权持有者通常会获得大部分商业利润。

Delphi 以“加密货币代币在根本上是破碎的吗？”为题发布了这次讨论。该集讨论了 Grass、Venice 和其他项目，其中一家私营公司与公开交易的代币并行运营。

股权对公司利润的权利更明确

股权赋予股东对公司的所有权利益。Investor.gov 表示，股票代表对公司资产和利润的比例索赔。普通股东还可以对公司事务进行投票，并在董事批准时获得股息。

加密货币代币可能具有不同的权利。一些代币提供网络访问、奖励或治理投票。其他代币支持质押、费用折扣或支付。持有代币并不自动赋予其所有者对公司收入、资产或销售收益的法律索赔。权利取决于项目的文件、合同和法律结构。

Ceteris 认为，这种差异应该限制代币的估值，当一个项目同时拥有股权投资者时。他表示，大多数“实际现金利润”最终流向股东。除非该项目有明确的系统将价值传递给持有者，否则代币的市场资本化“通常应该更小”。

模糊性可能支持虚高的代币估值

Ceteris 表示，当项目未能明确代币与股权之间的界限时，问题就会出现。一家公司可能将代币作为生态系统的中心进行营销，同时将收入、知识产权、客户合同和销售权保留在股权实体内。代币买家可能会因此将该资产定价为捕获整个业务。

这种设置创造了不同利益的群体。股权持有者可能希望公司保留利润、筹集资金或追求出售。代币持有者可能更倾向于费用分享、回购、销毁或更强的链上治理。管理层必须决定哪一方从产品中获得价值。

Delphi 的这一集以 Grass 和 Venice 为例。它并没有声称每个双重结构都会失败。发言者关注项目是否披露收入去向，以及代币持有者是否拥有可强制执行或程序化的经济权利。

单靠治理可能无法解决问题。正如 crypto.news 在其治理代币指南中解释的那样，持有者可以对协议提案进行投票，但每个项目定义了这些投票控制的内容。一个代币可能治理激励或技术更新，而不控制拥有关键软件和商业协议的公司。

强劲的市场可能掩盖结构性弱点

Delphi Digital 的联合创始人 Yan Liberman 表示，当市场条件保持强劲时，代币仍可能表现良好。即使代币与收入的联系有限，流动性上升也可以推高价格。交易者可能会关注用户增长、上市或市场叙事，而不是现金流分配。

然而，Liberman 表示，当商业条件恶化或股东寻求退出时，结构可能会削弱。一次出售可能将运营公司、品牌或知识产权转让给买方，同时将代币持有者排除在交易之外。结果取决于连接公司和网络的协议。

风险也可能在收入下降时出现。股权投资者在公司结构中持有正式的权利，而代币的支持可能依赖于公司的决策或治理投票。除非有约束性规则防止这些变化，否则项目可以减少激励、延迟回购或改变效用。

股权也存在风险，包括稀释、破产和运营损失。代币可能提供全球流动性和透明的链上系统。Delphi的论点集中在准确定价这些不同的权利，而不是将这两种资产视为平等的索赔。

项目测试更清晰的代币价值积累

现在有几个加密项目使用与收入挂钩的系统来缩小差距。回购使用协议收入购买代币。销毁永久性地将代币从流通中移除。费用分享将部分网络收入发送给符合条件的参与者。每种模型都在活动与代币经济之间建立了更清晰的联系。

正如crypto.news报道的，Hyperliquid通过其援助基金将交易收入转入HYPE购买。到2026年5月，该机制已使用超过16亿美元的费用进行代币购买。

与此同时，Jito提议使用DAO收入进行JTO回购和永久性销毁。该提案将把其JTX收入的一部分用于代币机制，至少持续到2027年第四季度。

类似地，Uniswap的费用计划将协议收入转化为支持网络上的UNI销毁。该系统将协议费用与代币供应减少联系起来，而不是直接将红利发送给持有者。

这些系统并没有将代币转变为股权。持有者仍可能缺乏对公司资产、红利或收购收益的索赔。尽管如此，自动化和公开的机制使得通过收入、回购量、供应变化和治理控制来衡量代币需求变得更加容易。

Delphi圆桌会议呼吁在这些联系仍然薄弱时降低预期。其核心测试是询问哪个资产获得了企业产生的现金。当股权捕获收入而代币主要依赖市场需求时，将两者赋予相似的估值可能会夸大代币的经济地位。